本文节选自《中国并购指南》第一部分。作者：侯铁成，刘丹

我经历的成功案例不多，不仅仅是我自己操盘的，包括我见到的，侧面了解到的成功案例都很少。我费尽脑汁也想不出几例，这可能跟我接触的行业有关。

据说医疗行业有很多成功的案例，比如一直传说中的丹纳赫。还有互联网行业许多巨头都是不断的清理赛道，巩固自己的垄断地位，比如腾讯阿里和国际上的几个巨头，还有一些文化传媒（罗伯特.艾格，《一生的旅程》），交易所这些（见文末链接），他们都通过不断地整合并购，形成了垄断效应。巴西的3G资本和巴菲特操作手法大体一致，但他们并没有太多的投后管理，虽然前者不断的强调整合，但最近几笔大交易效果并不好。

成功的交易首先要尽量不犯错误，然后等待运气的降临。芒格说，如果你愿意将你的净资产的10%投入这个项目的时候，再出手。要是以这个标准来看，我们大部分投资都是投机。

除了这些也有一些主动的投资取得了一定的成果。复星集团早年也是靠并购快速成长，奠定基础的。我之前有幸跟复星领导参与过一些国企的并购，在谈判中大体上感觉到了复星的投资逻辑。就是投资前要知道自己赚什么钱。复星投国企改革，就是希望国企高管持股，把企业活力激发出来，这是唯一的核心条件。国企的资产不用看，价格不需要怎么谈，只要把管理层拉入伙，逻辑就成立。过去复星投资了国药集团，控股了海南矿业，南京钢铁，都是国企改制项目，有了丰富的经验，和深刻的理解。后来这些项目起起伏伏，但都经历了市场考验，长周期看取得了很大的收益。许多人说这是抓住了战略机遇，但好的投资一定是抓住战略机遇的，才能持续地发展。这个战略机遇消失了，就去找别的机遇。

成功交易的一个很重要逻辑，就是知道自己想要什么。不能说是我只想要利润，利润是表象，要看背后的核心竞争力。如果一个企业有利润，那么估值必然上去，收购要是没有协同，没有超额价值，本身就不会创造价值。你一定要找到属于你这桩并购的交易的点。如果你想要的是企业的护城河，就要知道护城河天然形成高估值，而高估值很难再产生超额利润，只会有虚假的被侵蚀的护城河，很难有更宽更深的进步空间。

如果你要的是概念，短期的概念，如果在资本市场认同了，你可以增发，可以套现。但许多时候你不能既要又要，既要概念，又觉得企业长期有发展空间，没有配合资本市场的行动，概念的价值会被时间不断侵蚀。

并购前，你一定要想清楚这桩交易能帮你做什么？

你能够低价投资，高价卖出么？并购本身也是投资的一种，低买高卖无可厚非，这就考验你的判断能力，跟炒股一样。交易能创造价值，但你能判断准么？复星集团投资青岛啤酒，做到了低买高卖，但这许多企业是做不到的。

你能扩大规模，形成垄断么？简单的叠加不会造成垄断，只有足够大的规模并购才会造成垄断。细分市场太小，可替代的产品很多也不存在垄断效应。任何收购都会增加规模，但大部分收购的规模效应，远远小于文化融合的摩擦成本。

你能够收购一个核心技术，提升自身企业的核心竞争力么？这个时候，你要考虑下，有什么核心技术，值得你通过收购企业这么大的代价去获得。收购技术或者团队你能控制得住么？我之前做过一个并购，标的方有很好的团队，很好的技术，并购后也取得很好的效果。但我亲身参与的经历告诉我，这个案例有太多的个性，不确定性，不可控性，很难复制。

你能收购一个品牌，形成协同么？这个品牌跟你自身的产品形成了什么样的协同，还是你自身会拉低这个品牌的价值。许多企业收购了品牌，不是利用了品牌的价值，而是给品牌增加了市场，取得了一定的成功，比如吉利汽车收购沃尔沃，但这需要自身有市场资源，同时也要承担各种风险。

你想通过这次收购进入一个行业么？那么你一定要清楚这个行业前景你判断准了么，进入了这个行业跟你现有业务有什么协同之处，还是孤零零的去探险。进入一个新行业需要一个漫长的时间，跨行业的经验很难使用。美的进军环保行业，环卫行业就是一个巨大的冒险。

并购之前，一定要静下心来问自己，收购的逻辑是什么，经得起推敲么？许多时候收购的成功与否不在于标的本身，不在于价格，更不在于交易结构这些细节，而是在于自己的战略思考。

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成功交易的七大原则

明确交易目的

要明确自己交易的目的是什么，才能确定相匹配的战略。如果自己暂时不是很清晰自己的战略，除了认真思考之外，还可以边走边看，但一定要记住，尽量不要投入真金白银，要算清楚自己的学费值不值。

在能力圈做事

要牢记，只有在自己熟悉的领域，才有好的并购标的。并购本身就是个概率的游戏，只有在自己的能力圈之内，才能提升自己的判断能力，整合能力。跨出这个圈之后，都是在赌运气，甚至是在投机。赌运气的好处在于知道概率，而投机则很容易被长尾理论摧垮。许多风险跟收益的关系，是持续的小收益，一次高额的风险。并购中重要的项目判断，估值谈判，协同整合都是跟行业密切相关的。在自己熟悉的领域中，就容易判断项的质量，估值相对准确，协同空间也相对容易。因此选择自己熟悉的行业，这个并购控制风险的最主要也是最有效的手段。

重视专业

并购是点对点交易，个性很浓，因此专业人员的发挥空间很大。并购很少有可比交易，可比交易本身就是为了达到目的的一种工具。同样的收购可以有不同的价格，不同的交易结构。任何非标产品的成功都取决于对自己对并购的认知，对交易对手的理解，对交易产品的设计。对于专业的重视永远都不为过。因此上市公司应当提前储备自己的并购能力，大型企业要建立好自己的团队，小型企业要有好的帮手，同时要对并购有一定的理解和认知，才能更好地把握机会，利用机会。

不依赖协同

对于协同陷阱一定要有足够的认识，尤其是第一次做并购的时候。并购的整合涉及到的问题很多，考虑到我们绝大多数并购的主体，都不具备整合能力，因此谈整合的时候，不要自己把自己骗了。一个收购如果对投后协同十分依赖的话，是非常危险的一件事。

多个手段控制风险

好的交易一定要系统性考虑风险的，而不要把自己逼到绝路上。不能对某个指标，某个条件过于依赖。好的交易一定是多个控制风险的手段，容错空间很大。好的交易一定是要有后手的，要有多种腾挪方式，允许假设出现问题。有些项目投资失败了，投后难以协同。一样可以通过资本运作手段降低风险，比如分拆上市，要求原股东进行回购，转让给第三方等。上市公司收购一个项目可能是终点，也可能是起点。

充分利用资本市场

要利用好起伏的资本市场，市场好的时候要用换股收购，市场差的时候用现金收购。一定要给自己留下足够的空间，能够控制短期的利益驱动，给长期留有空间。要做有一定难度的交易，而不是简单的交易。要有专业技巧解决一定的难度，而不是挑一些没有难度的交易去做。并购本质上是一个风险定价，协同定价的过程，而非简单的买卖。

耐心等待

Waiting until….做那些可以一直等待的交易，不是没准备好的交易。并购本身就是投资的一种，只有做好了各项准备，才能找到好的投资机会。这些准备包括决策者是否战略清晰，执行者对整个并购的理解是否到位，决策者与执行者是否沟通到位彼此信任，执行者是否有好的执行能力。这些准备需要一个时间来系统的认知，同样也是需要在实践中不断地修正。做好基础准备后，要花时间去等好的时机，好的机会。这种机会包括合适的时间点，宽松的外部环境，公司内部合适的氛围，合适的项目，合适的价格等。好的环境是会使并购团队有一种感觉，这事能做成。这种感觉不是简单乐观，而是对环境的系统认知。